L’impatto sulla governance dei sustainability linked bond

Negli ultimi decenni si è assistito alla diffusione di una variegata tipologia di fonti di finanziamento aventi connotazione e/o collegamento con lo sviluppo sostenibile dalla società finanziata, alimentando quella che oggi è nota come “finanza sostenibile”.
Tale “ingegneria” della finanza sostenibile sembra essere quanto mai evidente se si volge lo sguardo al mercato dei capitali e, in particolare, agli strumenti di debito emessi da emittenti internazionali come italiani. Nel corso degli ultimi anni il panorama degli strumenti obbligazionari si è, infatti, arricchito di molteplici tipologie di bond il cui nomen iuris sembra avere una diretta correlazione con i termini e le condizioni dello strumento a cui si riferisce: abbiamo così assistito all’emissione di “green”, “social”, “transition” bond fino ad arrivare più recentemente agli innovativi “sustainability linked” bond.

Il primo sustainability linked bond in Europa è stato emesso da Enel nel contesto del proprio Programma Emtn nel 2019 tramite un sindacato di collocamento formato da una ampia rappresentanza di banche e assistiti dallo studio legale Linklaters. La differenza dei sustainability linked bond rispetto agli altri strumenti di finanza sostenibile (i.e. “green”, “social”, “transition” bond) è rappresentata principalmente dal fatto che quest’ultimi hanno come caratteristica sostenibile i peculiari use of proceeds, per cui i proventi netti derivanti dall’emissione di tali strumenti obbligazionari sono vincolati a predefiniti progetti sostenibili dell’emittente, ambientali e/o sociali e/o di transizione energetica, mentre i sustainability linked bond non hanno vincoli di utilizzo di proventi, che possono pertanto essere utilizzati per “general corporate purposes” dell’emittente, che non devono essere specificati. La caratteristica sostenibile dei sustainability linked bond si trova, invece, principalmente nelle caratteristiche finanziarie, in quanto il tasso di interesse degli stessi dipende direttamente dalla performance dell’emittente medesimo con riferimento al raggiungimento entro un certo periodo di tempo dei propri obiettivi di sviluppo sostenibile predefiniti, diventando più oneroso al mancato raggiungimento degli stessi.

Come spesso è accaduto e accade nel panorama della finanza e della sua ingegneria, i sustainability linked bonds, sviluppatisi dapprima nella prassi con la prima emissione da parte di Enel, sopra descritta, hanno successivamente trovato sistematizzazione regolamentare per il tramite della pubblicazione dei principi “Sustainability linked bond principles” elaborati da Icma e pubblicati in data 9 giugno 2020. Tali principi rappresentano linee guida che prevedono una serie di raccomandazioni per gli emittenti con riguardo a struttura, caratteristiche, disclosure e rendicontazione in relazione all’emissione di sustainability linked bond, che sono definiti come obbligazioni le cui caratteristiche finanziarie e/o strutturali possono variare a seconda che l’emittente raggiunga gli obiettivi di sostenibilità predefiniti entro un periodo di tempo predefinito.

Sembra interessante notare come la proliferazione dei bond come sopra descritta rifletta non solo una progressione cronologica ma anche una vera e propria evoluzione nel razionale sottostante gli strumenti stessi. Merita di essere evidenziato, infatti, il passaggio da un modello di finanziamento della società emittente sulla base di scopi specifici e con lo scopo di sviluppare ben descritti progetti “green”, “social” o “transitional”, certificati anche da esperti indipendenti, come nel caso dei green bond, a un modello di finanziamento della società emittente sulla base di obiettivi Esg più ampi.

Si osserva, inoltre, come gli strumenti obbligazionari sustainability linked non solo rappresentano un incentivo per la società emittente a raggiungere gli obiettivi di sostenibilità prefissati ma potrebbero anche costituire volano per stimolare la società, in via propedeutica, ad elaborare nella direzione della sostenibilità i principi nel proprio piano industriale e la strategia di medio-lungo periodo guidandone l’andamento della gestione. In tale contesto, è opportuno notare come, per il tramite dei sustainability linked bond, la sostenibilità costituisca un pilastro importante della gestione e della buona governance della società emittente, anche per il tramite della partecipazione attiva di tutti i suoi stakeholder, innescando conseguentemente dinamiche di engagement virtuoso e più consapevole rispetto agli obiettivi strategici di sostenibilità, non solo da parte del suo management e dei suoi soci ma anche da parte dei propri dipendenti. Questi strumenti, infatti, sembrano aumentare l’interesse e la partecipazione rispetto agli obiettivi sostenibili dell’emittente anche da parte dei gruppi di tesoreria e finanza all’interno delle società medesime, in quanto il mancato raggiungimento dei target di sostenibilità stabiliti impatterà concretamente il cost of funding e in via mediata e indiretta anche la governance così incentivando a un lavoro e un’azione condivisi anche all’interno della società al fine di raggiungere gli obiettivi prefissati.

Sembra interessante, al riguardo, notare come la sostenibilità costituisca anche uno dei principi di autoregolamentazione cardine nonché più innovativi nell’ambito degli obiettivi della buona governance delle società quotate italiane. Ed infatti, ai sensi dell’ultima versione del Codice di Corporate Governance, approvato nel gennaio 2020 dal Comitato per la Corporate Governance e applicabile alle società quotate secondo il principio del “comply or explain” a far data dal primo esercizio che inizia successivamente al 31 dicembre 2020, è previsto che “l’organo di amministrazione guida la società perseguendone il successo sostenibile”, descritto come l’obiettivo che guida l’azione dell’organo di amministrazione e che si sostanzia nella creazione di valore nel lungo termine a beneficio degli azionisti, tenendo conto degli interessi degli altri stakeholder rilevanti per la società.

I temi legati alla sostenibilità sono oggi più che mai al centro delle agende delle società come degli investitori, registrando una rilevanza sempre crescente che sembra essere ulteriormente messa in luce nel contesto della crisi legata all’epidemia da Covid-19. La quantità di bond sostenibili nonché di società emittenti di tali strumenti cresce di anno in anno, così come le categorie di prodotti con sempre più ampie strategie e obiettivi legati alle tematiche Esg. Non escludiamo che prossimamente il mercato troverà e proporrà ulteriori innovazioni nelle strutture e nelle caratteristiche degli strumenti obbligazionari, tenuto conto che le società e gli investitori sono sempre di più alla ricerca di strumenti attraverso i quali incrociare valore economico con valore sostenibile.

Linda Taylor, Counsel Linklaters Italy

Marta Fusco, Associate Linklaters Italy

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