Se Refinitiv cambia i suoi rating Esg. Anche quelli passati

A pochi giorni dalla chiusura della quinta edizione de @salone.SRI, appare uno studio che sarebbe stato un emblema della complessità Esg da presentare nelle conferenze di una giornata che è riuscita a registrare 1.800 presenze. Si tratta di una ricerca che analizza in profondità come un colosso dei rating Esg, ovvero Thomson Reuters Refinitiv ESG, abbia cambiato in corsa, non solo la propria metodologia odierna e quindi i rating e gli score attuali, ma anche l’intero passato di quegli score. Lo studio, con data novembre 2020, porta il marchio dell’European Corporate Governance Institute (Ecgi), e si intitola “Rewriting History II: The (Un)predictable Past of ESG Ratings”. Ovvero “Riscrivere la storia II: l’(im)prevedibile passato dei rating Esg”. Il numero “II” sta perché, nell’analisi, si fa riferimento a un precedente studio del 2009 (Ljungqvist et al.), che documentava  «un’ampia riscrittura dei dati nelle raccomandazioni degli analisti di Ibes». In quel caso, scrivono gli autori, la riscrittura non era stata resa pubblica. Mentre, in questo caso, la revisione è stata annunciata (scarica il comunicato di Refinitiv del 15 aprile 2020; vai al sito Refinitiv). Il che, certo, rende merito alla trasparenza dell’operazione. Per contro, l’analisi dei tre studiosi è implacabile nel rilevare l’ampiezza dei cambiamenti e, soprattutto, nel portarne alla luce la rilevanza degli effetti. A cominciare da un completo cambio di risultati nel misurare la resilienza dei fattori E e S (in questo caso non è menzionata la G) durante il Covid.

COSA HA FATTO REFINITIV

Quello che viene  riconosciuto come «un provider chiave dei rating Esg, che offre “uno dei più completi database ESG” (lo studio mette la frase tra virgolette, citando la stessa Refinitiv, ndr)», ha attuato, nell’aprile di quest’anno, una profonda revisione della propria metodologia di analisi, frutto di un processo di adeguamento che, in base al comunicato emesso dal gruppo, ha richiesto quattro anni di lavoro e di confronto con i propri stakeholder. Il provider, sempre nella nota diffusa ad aprile, descriveva la revisione evidenziando «importanti miglioramenti alla sua metodologia di punteggio Esg. I punteggi Esg Rifinitiv sono ora più che mai guidati dai dati, e tengono conto della ponderazione della materialità delle metriche basata sul settore, con minime distorsioni legate a dimensioni aziendali e trasparenza, consentendo agli investitori e alle aziende di condurre in modo più oggettivo i confronti tra pari nel settore».

Evidentemente, i tre autori della ricerca, Florian Berg (Massachusetts Institute of Technology, Mit), Kornelia Fabisik (Frankfurt School of Finance and Management) e Zacharias Sautner (Frankfurt School of Finance and Management and ECGI), hanno cercato una risposta alla più scomoda delle domande: ma se adesso la metodologia è migliorata, come la mettiamo con i rating emessi fino a oggi?

COSA È EMERSO DALL’ANALISI

E qui, per descrivere quanto accaduto, vale la pena riportare ciò che gli stessi autori hanno scritto: «Per documentare la riscrittura dei punteggi Esg – si legge -, abbiamo scaricato in diversi punti nel tempo due versioni degli stessi dati Refinitiv Esg per la stessa serie di anni di attività. Abbiamo scaricato la prima versione (“iniziale”) dei dati nel settembre 2018, e la seconda versione (“riscritta”) nel settembre 2020. I punteggi che abbiamo scaricato includono un punteggio complessivo Esg, così come i sottocampioni ambientali (E), sociali (S) e di governance (G). Il campione contiene 29.828 osservazioni azienda-anno tra il 2011 e il 2017 da 72 Paesi.

Dopo aver esaminato i due download, abbiamo osservato che i punteggi Esg per stessa azienda-anno differivano tra le due versioni, in alcuni casi in modo drammatico. Infatti, non un solo score Esg era lo stesso in tutte e due le versioni. Il tredici per cento (13%) delle osservazioni del campione è stato oggetto di un “upgrade” del punteggio, cioè il punteggio Esg riscritto è stato superiore a quello iniziale. Ancora più significativo è il fatto che l’87% delle osservazioni è stato oggetto di un downgrade».

FOCUS SUGLI EFFETTI DEL RANKING

Attenzione, l’analisi non critica il cambio di strategia, se cioè la nuova metodologia sia più o meno buona della precedente. Ma i tre studiosi portano alla luce come un cambiamento del genere finisca per compromettere le analisi sulle performance delle aziende e degli indici che le contengono. In generale, la ricerca dimostra «che le deviazioni dello score Esg influenzano fortemente il ranking (basato sugli Esg) delle aziende dello S&P 1500, con solo il 68,5% delle rilevazioni che rimangono nel decile superiore (top 10%) nelle versioni iniziali e riscritte dei dati; i numeri sono simili per il decile inferiore». E non molto differenti per il resto del ranking.

RESILIENZA ADDIO

Per portare un esempio pratico su cosa può significare questa riscrittura della storia dello score, gli autori prendono una situazione emblematica: la resilienza durante la pandemia. Ebbene, scrivono gli studiosi, «i nostri risultati sono notevoli. Classificando le aziende in base ai punteggi iniziali di E&S, non troviamo alcuna prova che le aziende ad alto contenuto di E&S abbiano ottenuto risultati migliori durante la pandemia di Covid-19 rispetto ad aziende con basso score E&S. Questa immagine appare completamente diversa se si eseguono regressioni utilizzando una classificazione di imprese sulla base dei dati riscritti».

ATTENZIONE ALLA COMPLESSITÀ

Cosa dimostra questo caso? Lo scrivono gli stessi autori. «Le implicazioni vanno oltre l’impostazione di questa analisi. Le implicazioni valgono in modo più ampio per il backtesting delle strategie Esg, dimostrando come anche per tali test sul passato sia fondamentale verificare che vengano utilizzati i punteggi originali e non quelli riscritti. Ovviamente, le nostre intuizioni sono fondamentali anche per le future ricerche Esg che utilizzano i dati Esg di Refinitiv. Una raccomandazione che segue dalla nostra analisi è che i ricercatori che utilizzano questi dati dovrebbero verificare se i dati iniziali, cioè quelli originariamente disponibili, sono necessari per testare le loro ipotesi. Questa considerazione è importante alla luce della prevista (continua) crescita della ricerca Esg».

Insomma, lo studio Ecgi conferma il concept del salone.SRI 2020: la finanza deve riconnettersi con l’economia reale, ovvero essere capace di conoscerla e comprenderla, anche entrando maggiormente nell’universo dei dati environmental, social e governance. Fidarsi della moltiplicazione di giudizi Esg oggi in circolazione, comporta rischi notevoli e, soprattutto, mai terminati, perché è prevedibile che le metodologie continuino ad aggiornarsi.

Per chi li usa per investire, per costruire indici, fondi o tesi di laurea. Per chi li integra, li prende a riferimento o, semplicemente, li copia, questo è un “benvenuto con brivido” nell’ESG Planet.

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